自中國加入WTO以來，全球化運(yùn)作的觀念已經(jīng)扎根在眾多中國企業(yè)家的腦海中，越來越多的企業(yè)“走出去”到國際市場上擴(kuò)大經(jīng)營范圍和影響力已經(jīng)成為一種趨勢。通過海外并購，將全球資源與中國相關(guān)產(chǎn)業(yè)對接并有效重組，無疑將大幅提升企業(yè)與產(chǎn)業(yè)價(jià)值，使中國經(jīng)濟(jì)科學(xué)高效地實(shí)現(xiàn)升級。當(dāng)并購活動跨越了國界之后，迥然不同的政治法律文化環(huán)境、經(jīng)營消費(fèi)環(huán)境，使得跨國并購成為一項(xiàng)復(fù)雜的高風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)濟(jì)活動，從微觀層面看，遍布并購活動各個階段的財(cái)務(wù)活動在很大程度上影響并購的成敗。

　　一、我國企業(yè)跨國并購現(xiàn)狀

　　(一)跨國并購成為對外直接投資的主要方式

　　從商務(wù)部發(fā)布的數(shù)據(jù)分析，近年來我國企業(yè)跨國并購發(fā)展迅速，一些有實(shí)力的企業(yè)活躍于國際并購市場，并購的數(shù)量和規(guī)模不斷增加，越來越多的中國企業(yè)將跨國并購作為對外直接投資的主要方式，并購金額屢創(chuàng)新高。

　　(二)投資領(lǐng)域多元化

　　現(xiàn)階段中國企業(yè)“出海”，國有企業(yè)跨國并購交易的投資重點(diǎn)仍主要集中于能源電力、資源(原材料)和工業(yè)等行業(yè)，民營企業(yè)的投資領(lǐng)域則更趨多元化，除三大行業(yè)外，還涉及工業(yè)技術(shù)、消費(fèi)品及服務(wù)，以及高科技等行業(yè)，互聯(lián)網(wǎng)、房地產(chǎn)、文化等行業(yè)的海外擴(kuò)張?jiān)鏊倜黠@。

　　(三)呈現(xiàn)戰(zhàn)略驅(qū)動

　　未來企業(yè)之間的競爭，本質(zhì)上是產(chǎn)業(yè)鏈之間的競爭，是產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同優(yōu)勢之間的競爭。從提升產(chǎn)業(yè)鏈競爭力的角度出發(fā)，彌補(bǔ)自身產(chǎn)業(yè)鏈的不足，是當(dāng)前中國企業(yè)海外并購的主要動機(jī)[1]，通過海外并購，中國企業(yè)彌補(bǔ)了產(chǎn)業(yè)鏈短板，產(chǎn)生產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同效應(yīng)，放大了企業(yè)的競爭優(yōu)勢。

　　(四)跨國并購的成功率較低

　　由于企業(yè)跨國并購固有的復(fù)雜性，許多因素可能造成跨國并購的預(yù)期與結(jié)果發(fā)生偏離，甚至有可能使原企業(yè)進(jìn)入困境，從而使并購失敗。來自《中國經(jīng)營報(bào)》的數(shù)據(jù)顯示“十一五”期間中國企業(yè)出海的成功率不足20%。此前，曾經(jīng)有國內(nèi)外咨詢機(jī)構(gòu)認(rèn)為中國企業(yè)的海外并購有70%是失敗的。

　　二、我國跨國并購中的財(cái)務(wù)問題

　　(一)缺乏清晰的國際投資戰(zhàn)略

　　海外并購是企業(yè)的重大投資行為，也是企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的組成部分，因此應(yīng)當(dāng)與企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略保持一致。[2]科學(xué)可行的并購戰(zhàn)略方案是跨國并購活動成功實(shí)施的保證，而有些中國企業(yè)在走出去的時(shí)候，高層決策者缺乏國際化的視野，沒有一個清晰地國際化發(fā)展戰(zhàn)略框架，不能正確評估企業(yè)處于產(chǎn)業(yè)鏈和價(jià)值鏈的位置，從而導(dǎo)致并購失敗。

　　(二)不能正確評估目標(biāo)企業(yè)價(jià)值

　　在企業(yè)并購中對交易的對象即目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評估是并購過程中一個極其復(fù)雜但十分重要的問題，科學(xué)、公正地對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評估是談判或交易的基礎(chǔ)也是并購獲得成功的關(guān)鍵。然而，在我國跨國并購中，對目標(biāo)企業(yè)價(jià)值的評估存在諸多問題。

　　1.對外部環(huán)境及目標(biāo)企業(yè)信息的掌握不準(zhǔn)確。國際資金的流動以良好的外部環(huán)境為前提，資本基本職能的發(fā)揮、資本的有效運(yùn)行以及資本增值也受到外部環(huán)境的影響，然而由于地域、文化、技術(shù)等因素的影響，大多并購方企業(yè)對外部環(huán)境缺乏充分的研究，在對目標(biāo)企業(yè)的信息掌握上，難于在短期內(nèi)完全了解目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營情況，相較于普通并購，并購雙方存在較大的信息不對稱，由此給并購時(shí)的價(jià)值評估帶來困難，甚至導(dǎo)致并購失敗。

　　2.缺乏價(jià)值評估的有效方法。目前常用的評估方法有以市場為基礎(chǔ)的評估模式、以收益為基礎(chǔ)的評估模式以及以資產(chǎn)為基礎(chǔ)的評估模式，不同評估方法確定的目標(biāo)對象會存在較大偏差。在進(jìn)行價(jià)值評估時(shí)需要考慮目標(biāo)企業(yè)未來的盈利能力，然而企業(yè)發(fā)展具有不穩(wěn)定性，價(jià)值評估時(shí)的一些假設(shè)與實(shí)際情況會有所不同，所以對目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評估的結(jié)果也會產(chǎn)生偏差。另外，不同的國家使用不同的財(cái)務(wù)和會計(jì)準(zhǔn)則。上述這些因素都增加了并購目標(biāo)企業(yè)評估的難度。

　　(三)融資環(huán)境不理想

　　海外并購成功與否，很大程度上取決于是否有通暢的融資渠道以及優(yōu)化的融資方式。成熟的資本市場對企業(yè)的并購行為有積極的引導(dǎo)作用，并且能為企業(yè)并購獲得大量資金支持。當(dāng)前我國跨國并購的融資環(huán)境不斷改善，同時(shí)積極地創(chuàng)新和發(fā)展跨國并購的融資渠道和融資工具，但鑒于我國基本國情以及資本市場不太發(fā)達(dá)，目前國內(nèi)的融資渠道有限，股票市場還不能成為我國跨國并購融資的主要市場，債券市場由于發(fā)債程序繁瑣且難度大，也容易使企業(yè)錯失并購良機(jī)。此外我國企業(yè)并購資金來源主要是“自有資金+銀行貸款”方式，但我國商業(yè)銀行對海外并購的不積極導(dǎo)致企業(yè)在競購時(shí)不具有資金優(yōu)勢，投資銀行還是以傳統(tǒng)的證券承銷及經(jīng)紀(jì)為主要業(yè)務(wù)，因而在對企業(yè)跨國并購融資中無法充分發(fā)揮作用。

　　(四)支付方式單一

　　通過對近年中國企業(yè)跨國并購事件分析發(fā)現(xiàn)，中國企業(yè)海外并購中只有極少選擇了股票對價(jià)，絕大多數(shù)企業(yè)都選擇了現(xiàn)金對價(jià)。究其原因主要是中國資本市場的有效性差，中國上市公司的股票不被東道國企業(yè)控制人接受，國內(nèi)資本市場的海外并購支付工具極其有限，在很大程度上制約著中國企業(yè)海外并購中對價(jià)方式的選擇。[3]這種以現(xiàn)金收購方式為主的對價(jià)選擇簡便、快捷，有助于并購方抓住商業(yè)機(jī)會達(dá)成并購交易，但從經(jīng)濟(jì)后果來看，這種對價(jià)支付方式對國家外匯儲備依賴程度高，且過分依賴現(xiàn)金對價(jià)對企業(yè)來說融資壓力大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高，對并購規(guī)模有很大限制，另外因?yàn)榭鐕�并購涉及外匯，還會受匯率波動的影響;從治理后果來看，這種對價(jià)選擇雖然對并購方控制權(quán)稀釋威脅小，但不利于對并購后目標(biāo)公司的整合和控制以及對管理層人員激勵。

　　(五)財(cái)務(wù)整合效果不佳

　　企業(yè)在完成并購前期的準(zhǔn)備工作和并購中的交易過程之后，并購過程也僅僅是進(jìn)行了一半而已，并購后的整合工作才是并購成功與否的關(guān)鍵所在，其中財(cái)務(wù)整合是非常重要的一環(huán)。并購?fù)瓿傻钠髽I(yè)如果財(cái)務(wù)績效不理想，也不能認(rèn)為是真正的并購成功。目前我國企業(yè)跨國并購后財(cái)務(wù)整合總體效果不佳，在現(xiàn)實(shí)的收購中，部分企業(yè)沒有充分認(rèn)識到財(cái)務(wù)整合的重要性，企業(yè)往往是先完成收購，再考慮整體的戰(zhàn)略，對財(cái)務(wù)整合的內(nèi)容、方法和步驟等疏于計(jì)劃，更有甚者有些整合方案僅僅止于紙上得不到有效執(zhí)行，致使整合流于形式，無法在短期內(nèi)發(fā)揮并購的財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)，嚴(yán)重的或會錯過時(shí)機(jī)，導(dǎo)致并購失敗。

　　(六)跨國并購績效評價(jià)體系不完善

　　當(dāng)前對于并購績效的評價(jià)，主要有兩種方法：一種是基于有效市場假設(shè)，分析宣布并購前后一段時(shí)間內(nèi)股票價(jià)格的相對變化;另一種考察企業(yè)的獲利能力及現(xiàn)金流等財(cái)務(wù)指標(biāo)的變化。然而股票市場的短期變化受到多種因素的影響，而財(cái)務(wù)指標(biāo)也有其固有的缺陷，現(xiàn)有并購績效的評價(jià)方法希望通過一種方法，從一個角度對并購產(chǎn)生的所有各種協(xié)同進(jìn)行全面評價(jià)很明顯是不切實(shí)際的。另外，不管是全球范圍內(nèi)還是我國企業(yè)的并購活動，戰(zhàn)略性并購都占了其中的絕大部分。然而目前關(guān)于績效的評價(jià)中大多忽略了對戰(zhàn)略維度的衡量。忽略了并購是否有助于企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，是否增強(qiáng)了企業(yè)的核心競爭力。

　　三、企業(yè)跨國并購中應(yīng)對財(cái)務(wù)問題的建議

　　(一)合理選擇目標(biāo)公司

　　企業(yè)進(jìn)行跨國并購前，要制定詳盡合理的長期的發(fā)展戰(zhàn)略，明晰自身國際化定位，通過完善合理的戰(zhàn)略規(guī)劃引導(dǎo)收購。在實(shí)施并購時(shí)，應(yīng)根據(jù)業(yè)務(wù)發(fā)展的需要選擇目標(biāo)企業(yè)，研究并購目標(biāo)企業(yè)的業(yè)務(wù)特點(diǎn)及地域優(yōu)勢、與企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的契合性以及并購后的協(xié)同效應(yīng)等。從戰(zhàn)略的高度來選擇符合企業(yè)長遠(yuǎn)利益的目標(biāo)企業(yè)的海外并購才能有效規(guī)避并購風(fēng)險(xiǎn)。

　　(二)合理評估目標(biāo)企業(yè)價(jià)值

　　1.發(fā)揮中介機(jī)構(gòu)在價(jià)值評估中的作用。對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行估值時(shí)，應(yīng)避免因企業(yè)的盡職調(diào)查不到位和風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)不足而造成的較高定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。由于跨國并購的復(fù)雜性，為了解決企業(yè)并購收集信息的困難，企業(yè)除了應(yīng)擁有一支專業(yè)穩(wěn)定的并購團(tuán)隊(duì)之外，還可以通過選擇專業(yè)的中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行詳盡的財(cái)務(wù)盡職調(diào)查以識別并量化對交易及交易定價(jià)有重大影響的事項(xiàng)，為企業(yè)提供強(qiáng)有力的談判支持，便于企業(yè)給出合理的報(bào)價(jià)，并對目標(biāo)企業(yè)提出的不合理的要求提出有力的反駁。另外當(dāng)出現(xiàn)由于不實(shí)信息造成并購價(jià)格虛高時(shí)，可以要求中介機(jī)構(gòu)賠償，從而實(shí)現(xiàn)定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移。

　　2.選擇合適的定價(jià)方法。價(jià)值評估是跨國并購的前提條件，對同一標(biāo)的企業(yè)，用不同的方法估價(jià)有時(shí)候會有很大的差別，并購企業(yè)應(yīng)當(dāng)根據(jù)自身的經(jīng)營戰(zhàn)略、并購動機(jī)及掌握相關(guān)信息的充分程度、并購雙方所處的不同情況等來決定采用相對適合的評估方法。需要注意的是，由于跨國并購本身的特點(diǎn)，在并購過程中，有許多傳統(tǒng)的定價(jià)方式無法解釋的特殊現(xiàn)象，比如：并購活動產(chǎn)生的協(xié)同價(jià)值，實(shí)物期權(quán)帶來的戰(zhàn)略價(jià)值，以及并購后發(fā)生控制權(quán)合并產(chǎn)生的溢價(jià)效應(yīng)。

　　(三)拓展融資渠道

　　如前所述，目前我國企業(yè)進(jìn)行跨國并購活動的融資方式仍然以債務(wù)性融資為主，給企業(yè)帶來了較大的財(cái)務(wù)壓力的同時(shí)也提高了現(xiàn)金的流動性風(fēng)險(xiǎn)�？紤]到跨國并購所需的資金數(shù)額巨大，僅僅一家銀行可能不能滿足資金籌集的需要，因此在進(jìn)行跨國并購融資時(shí)，可以利用銀團(tuán)貸款，既可以有利于企業(yè)用較低的融資成本籌資大筆資金，又可以通過同業(yè)之間相互合作有效降低貸款銀行對于同一貸款人的風(fēng)險(xiǎn)。在國內(nèi)IPO困難、流動性緊縮，企業(yè)很難在國內(nèi)找到融資渠道的情況下，可充分利用境外資本市場完成對價(jià)支付，包括通過在境外國際化程度較高的證券市場再上市，規(guī)避中國證券交易市場有效性差的缺陷，用境外配發(fā)新股實(shí)施換股并購;也包括與境外投資銀行、基金合作，通過境外融資平臺進(jìn)行并購融資[3]。

　　(四)合理安排支付策略

　　在決定支付方式時(shí)，決策人需要考慮并購方自身的財(cái)務(wù)狀況與目標(biāo)企業(yè)股東的抗拒心理等因素，合理安排支付方式，設(shè)計(jì)債務(wù)、現(xiàn)金以及股權(quán)方式的各種組合，保資金的合理配置降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。目前“現(xiàn)金收購”已不再成為國際上的主流支付方式，認(rèn)股權(quán)證和可轉(zhuǎn)換債券等混合型融資工具在成熟資本市場已經(jīng)被廣泛應(yīng)用，我國企業(yè)可以借鑒國外成功的經(jīng)驗(yàn)，推動混合型融資工具在企業(yè)并購融資中的運(yùn)用，采取“綜合證券并購”，或“現(xiàn)金+綜合證券”的方式，避免單個支付工具所產(chǎn)生的弊端，而且可有效防止并購方原股東股權(quán)稀釋而造成的控制權(quán)轉(zhuǎn)移等問題。

　　(五)提高財(cái)務(wù)整合技巧

　　針對整合風(fēng)險(xiǎn)，在并購之初即制訂詳細(xì)的整合計(jì)劃，一旦收購?fù)瓿�，及時(shí)作出一系列相應(yīng)的整合反應(yīng);要注重財(cái)務(wù)部門和其他輔助部門組織機(jī)構(gòu)、工作流程的整合以提高財(cái)務(wù)部門的工作效率，建立和完善全球范圍的信息傳遞機(jī)制，盡快發(fā)揮財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng);加快完善并購企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)制度統(tǒng)一，完成財(cái)務(wù)信息的轉(zhuǎn)化，使雙方財(cái)務(wù)信息具有可比性，管理層能以此為基礎(chǔ)做出最佳的財(cái)務(wù)和經(jīng)營決策;由于海外經(jīng)營活動在多個國家進(jìn)行，這就造成了企業(yè)重復(fù)繳稅的可能，企業(yè)可充分利用目標(biāo)企業(yè)的稅收制度，合理進(jìn)行稅務(wù)籌劃，減輕企業(yè)稅務(wù)負(fù)擔(dān)。

　　(六)改進(jìn)并購績效評價(jià)體系

　　雖然財(cái)務(wù)指標(biāo)的客觀性受到質(zhì)疑，但由于我國證券市場創(chuàng)建時(shí)間不長，股價(jià)變化不能有效反映經(jīng)營狀況，所以利用公司財(cái)務(wù)報(bào)告中的主要財(cái)務(wù)指標(biāo)來衡量公司經(jīng)營業(yè)績?nèi)匀挥幸欢ǖ膬?yōu)勢。另外，有些并購對企業(yè)業(yè)績產(chǎn)生的影響要在幾年之后才能表現(xiàn)出來，所以為充分反映企業(yè)并購行為給企業(yè)帶來的績效變化，企業(yè)需要對一個較長的時(shí)間段內(nèi)的財(cái)務(wù)指標(biāo)的變化情況進(jìn)行分析。有學(xué)者認(rèn)為，公司財(cái)務(wù)成果的變化雖然受宏觀環(huán)境的影響，但會計(jì)政策的變更是主要的影響。因此為消除非并購因素對并購績效的影響，要將樣本公司的各個財(cái)務(wù)指標(biāo)與同行業(yè)其他公司的同一指標(biāo)的平均值進(jìn)行對比[4]。當(dāng)然，為提高并購績效評價(jià)的客觀性，在評價(jià)中還要注意并購前后的通貨膨脹、國際匯率變動、政局更迭等不可抗力的影響，以減少績效評價(jià)的誤差，提高績效評價(jià)的客觀性。

　　(七)培養(yǎng)熟悉各國財(cái)務(wù)會計(jì)準(zhǔn)則的國際財(cái)務(wù)會計(jì)人才

　　企業(yè)的跨國并購，涉及的金額大、風(fēng)險(xiǎn)高，由于缺乏具有國際貿(mào)易、投資、金融等方面專業(yè)知識和技能的人才、缺乏熟悉各國財(cái)務(wù)會計(jì)準(zhǔn)則的國際財(cái)務(wù)會計(jì)人才，我國企業(yè)在進(jìn)行跨國并購談判時(shí)大大地增加了交易成本，降低了并購績效。因此，盡快培養(yǎng)出跨國并購的專業(yè)性人是當(dāng)前重要任務(wù)。

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